Kapitalmarkt.

Am 24. Februar ist Russland in die Ukraine einmarschiert. Ein sehr einschneidendes Ereignis, auf das die Kapitalmärkte seitdem mit heftigen Kursschwankungen reagieren. Unter den wirtschaftlichen Folgen des Krieges und den von Regierungen weltweit verhängten Sanktionen leidet insbesondere Europa, das in hohem Maße von russischem Erdöl und Erdgas abhängig ist: Laut Internationaler Energieagentur (IEA) umfassten russische Erdgas-Lieferungen 2021 etwa 45 % der Gasimporte der Europäischen Union (EU) und fast 40 % des gesamten EU-Gasverbrauchs. Insbesondere Aktienindizes in Europa verzeichnen daher deutliche Kursverluste. Die USA sind energiewirtschaftlich autonomer und daher sowie aufgrund der räumlichen Entfernung vom Kriegsgeschehen weniger von der Situation betroffen. Zum US-Energieimport-Stopp aus Russland sagte US-Präsident Joe Biden, die USA würden mehr Erdöl produzieren als alle europäischen Länder zusammengenommen. Die Kurseinbrüche amerikanischer Aktien fielen daher geringer aus. Zugleich zeigte sich EU-Kommissionspräsidentin Ursula von der Leyen Mitte März optimistisch, dass die EU ihre Energieabhängigkeit von Russland schneller reduzieren könne als gedacht, da etwa die benötigte Menge Gas für diesen Winter bereits eingekauft sei.

Auch die Inflation wird durch die steigenden Energie- und Rohstoffpreise, darunter Metalle und Agrarrohstoffe, weiter steigen. Die Zentralbanken setzt dies zusätzlich unter Druck, sie befinden sich in einem Dilemma: Wenn sie die Zinsen erhöhen, um so die Inflation zu bekämpfen, riskieren sie einen wirtschaftlichen Abschwung. Und würden das noch von der Corona-Pandemie gebeutelte Wachstum gefährden. Dennoch wird die US-Notenbank Federal Reserve (Fed) wohl an ihren geplanten Zinsschritten festhalten – immerhin bis zu sieben in diesem Jahr. Den ersten vollzog sie auf ihrer Sitzung im März. Die Europäische Zentralbank (EZB) gibt sich weiter abwartend, hat allerdings jüngst angekündigt, ihre Anleihekäufe möglicherweise schneller als bisher geplant zu beenden, nämlich bereits im dritten Quartal dieses Jahres.

Was bedeutet dies alles für unser Portfolio? Bereits im Vorfeld des russischen Angriffs hatten wir damit begonnen, unsere Anlagen breiter zu diversifizieren: Wir haben unseren Anteil an Rohstoffen und Alternativen Investments ausgebaut und noch vor dem Ende der Olympischen Winterspiele unsere Aktienquote verringert. Seit Kriegsbeginn haben wir Aktien aus Europa abgesichert und unsere Aktienquote auf bis zu 40 % reduziert, um die negativen Auswirkungen auf unsere Fonds abzumildern. Unseren Rohstoffanteil halten wir weiterhin hoch: Dies hat sich sehr positiv auf unsere Vermögensmandate ausgewirkt. Unsere Alternativen Investments steigerten ihren Wert durch die erhöhte Volatilität und unser Portfolio profitierte, da es ja global aufgestellt ist, vom deutlichen Anstieg des US-Dollars gegenüber dem Euro. Aufgrund der hohen Inflation und Notenbankentscheidungen halten wir unseren Anleihenanteil weiterhin niedrig.

Wladimir Putin beschwört in seinen Reden eine neue Weltordnung. Allerdings funktioniert moderne Kriegsführung nur bedingt über Waffengewalt: Nahezu die gesamte Welt hat Sanktionen gegen Russland verhängt, die globale Marktwirtschaft hat sich als eine sehr mächtige Waffe entpuppt. Bislang hat sich auch unser überlegtes Vorgehen bewährt: Unsere aktiven Portfolio-Maßnahmen greifen, denn wir haben Verluste und Risiken derzeit erfolgreich abfedern können.

Steht uns in diesem Jahr eine Zeitenwende an den Kapitalmärkten bevor? Vor allem die Coronapandemie hat in den vergangenen zwei Jahren vieles durcheinandergewirbelt. Infolge der Coronapolitik und ihrer Maßnahmen war die Weltwirtschaft 2020 um –3,1 % geschrumpft. Im vergangenen Jahr war das Wachstum in allen großen Wirtschaftsräumen teils deutlich positiv. Die Wirtschaft wuchs 2021 um 5,9 %. Und auch für 2022 erwarten Ökonomen eine sich weiter fortsetzende Erholung der globalen Konjunktur in Höhe von 4,3 %. Die Inflationsraten waren 2021 ebenfalls, im Gegensatz zu vielen Jahren vorher, in zahlreichen Regionen stark angestiegen und befinden sich auch aktuell in mehreren Industrienationen auf einem historisch hohen Niveau. Nicht nur die Energiepreise hatten sich verteuert, auch die Kerninflation ohne Energie und Lebensmittel hatte stark zugelegt. In den USA erreichte die Inflation das höchste Niveau seit über 40 Jahren. Nur in Japan verharrt sie auf niedrigem Niveau. Dort verhindert das schwache Konsumumfeld, dass Produzenten ihre gestiegenen Kosten an die Verbraucher weitergeben. Für die kommenden Jahre prognostizieren Ökonomen einen Rückgang sowie eine Normalisierung der Inflationsraten in den USA und der Eurozone.

Abhängen wird dies davon, wie schnell sich die globalen Lieferketten von der Pandemie erholen können. Denn: Die stark angestiegenen Lieferzeiten und der Mangel an Rohstoffen und Vorprodukten sind weiterhin ein großes Problem für Unternehmen weltweit. Allerdings hat sich die Situation in den vergangenen Monaten etwas verbessert. Die Lieferzeiten sind im Mittel wieder rückläufig und weniger Unternehmen berichten von Verzögerungen. Der Baltic Dry Index misst die Verschiffungskosten von Rohstoffen und ist somit ein wichtiger Indikator für den Welthandel. Vom Höchstwert im Oktober 2021 ist der Index wieder auf das Niveau von Juli 2020 zurückgegangen. Ein Risiko für die Lieferketten ist die Null-Covid-Politik in China, was zu erneuten Hafenschließungen führen könnte. Zugleich sind die Gewinnerwartungen der Unternehmen für das laufende Jahr positiv. So erwarten Analysten für die im S&P 500 enthaltenen Unternehmen für 2022 eine Gewinnsteigerung um 6 %. Für die 600 größten europäischen Unternehmen wird für das aktuelle Kalenderjahr sogar ein Gewinnwachstum von 7,8 % vorausgesagt. Für die Schwellenländer hingegen wird lediglich ein Gewinnwachstum von 4,8 % angenommen. Ein Gewinnrückgang und eine damit einhergehende konjunkturelle Abkühlung wird aktuell weder in den Industrienationen noch in den Schwellenländern erwartet.

Und auch in der Notenbankpolitik steht 2022 für Veränderung: Die Kapitalmärkte preisen mindestens sechs Zinserhö-hungen in den USA ein, beginnend ab März. In der Eurozone kündigte EZB-Chefin Christine Lagarde Anfang Februar ein langsames Zurückfahren des Anleihenkaufprogramms an. Für die Leitzinsen erwarten die Kapitalmärkte hingegen nur eine leichte Anhebung der Negativzinsen in Richtung null, aber keine Zinsschritte in den positiven Bereich.

Was bedeutet das alles für die Kapitalmärkte im laufenden Jahr? Keine Zeitenwende, aber doch herausforderndere Zeiten für die Finanzmärkte. Dennoch: Aktien bleiben weiterhin die wichtigste Anlageklasse für einen langfristigen Vermögensaufbau, da sie an einer wachsenden Realwirtschaft partizipieren. Durch die Kurskorrektur im Januar 2022 haben sich die vormals hohen Bewertungen an den Aktienmärkten wieder normalisiert. Zugleich zeigen langjährige Betrachtungen, dass in Phasen, in denen die Fed ihre Leitzinsen erhöht, Aktienrenditen geringer ausfallen als in Phasen expansiver Geldpolitik. In diesem Umfeld bevorzugen wir daher sogenannte Value-Aktien, also mehr defensive Titel wie Basiskonsumgüter und Versorger. Zudem sind im vergangenen Jahr die geopolitischen Risiken stark angestiegen. Da historisch über längere Zeiträume gesehen der Goldpreis stieg, wenn geopolitische Risiken zunahmen, und sank, wenn sich die Lage beruhigte, kann eine dauerhafte strategische Allokation von Gold im Portfolio zur Risikoreduktion beitragen.

Angesichts der hohen Inflationsrate nimmt die Diskussion über eine schnelle, stärkere geldpolitische Reaktion in den USA derzeit an Fahrt auf. US-Notenbankchef Jerome Powell signalisierte Mitte Januar für die Zeit ab März eine Erhöhung des Leitzinses. Wegen der drohenden verschärften Geldpolitikstraffung verkauften Anleger ihre Staatsanleihen, die Renditen zogen an. Zugleich drückten die jüngsten Ankündigungen der Fed auf die Kurse der hochbewerteten Aktien aus dem Technologiesektor, die Aktienmärkte wurden volatiler.

Noch vor wenigen Monaten waren Zinserhöhungen durch die Zentralbanken, etwa mit Blick auf die Coronakrise, kein Thema. Ende 2021 jedoch hatten sich die Mitglieder der US-Notenbank zunehmend für eine restriktivere Geldpolitik ausgesprochen: Noch Mitte Dezember betrug die Rendite auf 10-jährige US-Staatsanleihen 1,46 %. Mittlerweile sind es 1,70 % (Stand: 13.01.2022) – für Zinsen ein relativ hoher Anstieg innerhalb kurzer Zeit. Auch die kurzfristigen Zinsen sind deutlich gestiegen: Die 2-jährige Rendite für US-Staatsanleihen betrug Mitte September 0,66 %, derzeit sind es 0,89 %.

Im Zuge der anhaltend hohen Inflationsraten in den USA und in Europa sind die Zentralbanken unter Handlungsdruck geraten, ist doch ihre vorwiegende Aufgabe, Preisstabilität zu gewährleisten. Die Märkte haben daher für die kommenden Monate Zinserhöhungen durch die Fed eingepreist. Waren die Terminmärkte Anfang Dezember noch von 1 bis 2 Zinsschritten 2022 ausgegangen, sind es mittlerweile 3 bis 4 Zinsschritte. Die Notenbanker selbst rechnen mit 3 Zinserhöhungen, sogenannten Dot-Plots, in diesem Jahr. Häufig folgt die Europäische Zentralbank (EZB) den US-Notenbankentscheidungen mit mehreren Monaten Abstand. Allerdings wird hier, wenn überhaupt, lediglich von einer leichten Zinsanhebung ausgegangen, da sich viele Länder in Europa durch die Pandemie weiter verschuldet haben.

Durch den spürbaren Renditenanstieg am US-Anleihemarkt waren die Aktienmärkte zum Jahresanfang ins Taumeln geraten. Insbesondere der technologielastige Nasdaq-Index war temporär um bis zu 8 % gefallen, da Technologiewerte besonders von steigenden Zinsen betroffen sind. Generell leiden Aktien mit einer hohen Bewertung (Kurs-Gewinn-Verhältnis) stärker unter steigenden Zinsen, weil der diskontierte Barwert der erwarteten Unternehmensgewinne bei steigenden Zinsen abnimmt.

Für das Jahr 2022 sehen wir es deshalb als entscheidend an, das Aktienportfolio nicht zu technologielastig aufzustellen, sondern auch zyklische Werte wie Banken, Industrie und Grundstoffe im Portfolio zu halten. Eine besondere Herausforderung ist es, dass bei steigenden Zinsen tendenziell sowohl die Anleihen- als auch die Aktienkurse fallen. Deshalb sind wir unter anderem wieder stärker in die Anlageklasse Alternative Investments investiert, da diese Fonds vergleichsweise robust gegenüber steigenden Zinsen sind.