Kapitalmarkt.

„Prognosen sind schwierig, vor allem wenn sie die Zukunft betreffen“, lautet ein bekanntes Zitat, das häufig dem Schriftsteller Mark Twain zugeschrieben wird. Trotz dieser Schwierigkeit, welche aufgrund der aktuellen wirtschaftlichen Unsicherheiten besonders ausgeprägt ist, möchten wir Ihnen unsere Einschätzung zur aktuellen Lage und einen möglichen Ausblick für 2023 geben.

Die Auswirkungen des Russland-Ukraine-Kriegs, die immer noch sehr hohe Inflation und die damit verbundenen Leitzinserhöhungen vieler Zentralbanken bedeuten auch für die kommenden zwölf Monate erheblichen Gegenwind für die Weltwirtschaft. Doch trotz dieser schwierigen Umstände und trotz der aktuell schlechten Stimmungslage zeigte sich die Konjunktur in Europa und den USA bisher überraschend robust: In den USA verharrte die Arbeitslosenquote Mitte Dezember noch immer auf niedrigem Niveau. Die Industrieproduktion sowie die Einzelhandelsumsätze in Europa waren nach wie vor relativ stabil. In Deutschland wurde bereits für das 3. Quartal mit einer Schrumpfung der Wirtschaft gerechnet – aber sie wuchs um 0,4 %. Nach einer Prognose des ifo Instituts von Mitte Dezember soll die deutsche Wirtschaft 2023 nur um 0,1 % schrumpfen, statt wie noch im Herbst erwartet um 0,3 %. Die Nachfrage nach Waren und Dienstleistungen war bis Ende 2022 hoch. Und obwohl Russland kein Erdgas liefert, ist ein Gasmangel in Deutschland dank Ersatzlieferungen und Einsparungen unwahrscheinlich geworden.

Dennoch gehen wir davon aus, dass es in den für die Kapitalmärkte wesentlichen Regionen USA und Europa zu einer Rezession kommen wird, da die Realwirtschaft in der Regel mit einigen Monaten Verzögerung auf Zinserhöhungen der Notenbanken reagiert. Laut einer aktuellen Umfrage des Finanzdienstleister Bloomberg gehen 60 % der befragten Ökonomen davon aus, dass die USA innerhalb der nächsten zwölf Monate in eine Rezession rutschen werden. Für die Eurozone sind es sogar 80 % der Befragten. Die Schwere der drohenden Rezession dürfte insbesondere davon abhängen, ob und wie schnell die Inflation fallen wird. In den USA war die Inflationsrate im Oktober erstmals wieder deutlich stärker als erwartet zurückgegangen. Im November setzte sich dieser Trend fort, weshalb wir glauben, dass die Leitzinserhöhungen nun Wirkung zeigen und die Inflation in den kommenden Monaten weiter zurückgehen wird.

Wirtschafts- und Kapitalmarktexperten gehen derzeit mehrheitlich davon aus, dass die Teuerungsraten 2023 sinken, die Zentralbanken die Zinsen nicht mehr drastisch weiter erhöhen und die Rezession beherrschbar bleibt. In diesem Fall sollte sich die Weltwirtschaft im 2. Halbjahr 2023 wieder erholen und wachsen. US-Finanzministerin Janet Yellen rechnet für Ende 2023 in den USA mit einem deutlichen Rückgang der Inflation, wenn kein unerwarteter Schock eintritt. Bis die Inflation erkennbar und dauerhaft rückläufig ist, so betonen es die großen Notenbanken immer wieder, sollen die Zinsen weiter angehoben werden. Hätte die Inflation ihren Höhepunkt jedoch bereits überschritten, könnten die Zentralbanken die Zinserhöhungen früher als momentan erwartet stoppen, um ihren Fokus auf die drohende Rezession zu legen und dieser aktiv entgegenzusteuern.

Da die Unsicherheit in den ersten Monaten des Jahres weiterhin hoch sein dürfte, kann es unserer Ansicht nach zunächst noch zu Kursrückschlägen bei Aktien kommen. Dies könnte auch einschließen, dass die Talsohle an den Börsen noch nicht erreicht ist: So waren die Aktienmärkte historisch erst dann an ihrem Tiefpunkt angelangt, wenn die Leitzinsen ihr Hoch markiert hatten. Vor diesem Hintergrund setzen wir vorerst auf möglichst konjunkturunabhängige Aktientitel und halten unser Portfolio vorwiegend defensiv ausgerichtet. Dennoch: Insgesamt herrscht vorwiegend die Meinung, dass 2023 ein besseres Jahr für Aktien wird als 2022, auch wenn neue Rekordstände an den Börsen noch auf sich warten lassen dürften.

Die Zwischenwahlen in den USA Mitte November, die sogenannten Midterms, waren von Politik, Wirtschaft und Kapitalmärkten mit Spannung erwartet worden. Die weitere politische Ausrichtung der USA als größte Wirtschaftsnation ist weltweit von großem Interesse. Und dann: wurde die Wahl aus Kapitalmarktsicht zu einem Non-Event. Das heißt, sie hatte keine größeren Kursausschläge zur Folge. Zwar war die Erwartung im Vorfeld gewesen, dass die Republikaner ein starkes Ergebnis erzielen könnten – was dann aber nicht eingetreten war, da die Demokraten ihre Mehrheit im Senat verteidigen konnten. Allerdings bewerteten die Kapitalmärkte auch das etwas besser als erwartete Ergebnis der Demokraten leicht negativ, da die weniger wirtschaftsliberale Agenda einer demokratischen Regierung etwa höhere Unternehmenssteuern und eine stärkere Regulierung von Wirtschaftszweigen und Unternehmen bedeutet. Daher waren die Aktienmärkte im Anschluss an die Wahlen ein wenig gefallen. Zudem plant US-Präsident Joe Biden ein Energie-Konjunktur-Programm aufzulegen, um bestimmte Branchen und Technologien zu stützen. Aus europäischer Sicht beispielsweise wird dies als Subventionierung der US-Wirtschaft interpretiert und damit negativ gesehen. Natürlich lassen sich mit solch einem Programm prinzipiell positive Wirtschaftsanreize setzen, nur mag der Zeitpunkt Risiken bergen: In einem Umfeld wie derzeit mit hoher Inflation und heiß gelaufener Konjunktur besteht die Gefahr, diese Entwicklung weiter zu befeuern.

Nichtsdestotrotz: Ein weitaus wichtigeres, weil deutlich mehr beachtetes Kapitalmarktereignis der vergangenen Wochen war der jüngste Inflationsreport für die USA. Demnach hatte die US-Inflationsrate spürbar stärker als erwartet nachgegeben, nämlich von 8,2 % im September auf 7,7 % im Oktober. Von besonderem Interesse war die Entwicklung der Kerninflationsrate, die von 6,6 % auf 6,3 % ebenfalls rückläufig war. Die Aktienmärkte reagierten äußerst positiv und legten eine kurzzeitige Kursrally hin, in der etwa der US-Technologie-Index Nasdaq mehr als 7 % an einem Tag an Wert hinzugewann.

Auch wir werten die aktuellen US-Inflationszahlen, insbesondere den Rückgang der Kerninflation, als positives Signal, nachdem die Verbraucherpreise in den vergangenen Monaten auf hohem Niveau verharrten oder teils weiter gestiegen waren. Dennoch bleiben wir vorerst vorsichtig und abwartend. Bekanntlich macht eine Schwalbe noch keinen Sommer. Will heißen, ein Einzelergebnis ist noch kein langfristiger, stabiler Trend. Aber es macht durchaus Hoffnung. Allerdings hatte auch US-Notenbankchef Jerome Powell zuletzt immer wieder betont, dass die Fed eine über Monate stetig rückläufige Inflation als Ziel und Voraussetzung für eine Abkehr von ihrer strikten Zins- und Geldpolitik ansieht.

Aktuell zumindest scheint es, als hätte die Fed die US-Inflation ein Stück weit in den Griff bekommen. Gelingt ihr das weiterhin, gehen wir von einer weiteren Erholung an den Aktienmärkten aus. Momentan belassen wir unsere Aktienquote quasi unverändert und investieren bei Anleihen etwas stärker in Unternehmensanleihen, die derzeit ein sehr attraktives Rendite-Risiko-Profil aufweisen.

In den vergangenen beiden Jahren ist die Inflationsrate in den wichtigen Wirtschaftsräumen weltweit sehr stark angestiegen: In den USA und Deutschland befindet sich die Inflation derzeit auf dem höchsten Stand seit mehreren Jahrzehnten. Verursacht wurde der Anstieg durch eine Kombination aus gesteigerter Güternachfrage und Angebotsengpässen: Durch die expansive Geldpolitik der Zentralbanken, fiskalische Hilfsmaßnahmen der Regierungen und während der Corona-Lockdowns stieg die Güternachfrage. Die Angebotsseite wurde beeinträchtigt durch die Lockdowns, Produktionsausfälle und Transportverzögerungen sowie den Russland-Ukraine-Krieg.

Allerdings: Auch wenn die Inflationsraten derzeit noch sehr hoch sind, erwarten Ökonomen einen Rückgang der Preissteigerungen. Besonders in den USA sind die Inflationserwartungen deutlich gefallen: 2024 sollen die Preise dort auf etwa das Niveau von vor dem Beginn der Pandemie zurücksinken.

Gründe hierfür sind zum einen, dass die großen Zentralbanken den hohen Preisen in den vergangenen Monaten durch eine restriktive Geldpolitik entgegengesteuert hatten. Zudem dürften sich die temporären Inflationstreiber mittelfristig normalisieren: So führen die gestiegenen Energiekosten bereits jetzt zu verringerten Konsumausgaben aufseiten der Verbraucher. Die drohende Rezession drückt die Konsumentenstimmung zusätzlich und die Nachfrage verschiebt sich eher weg von Gütern mehr hin zu Dienstleistungen. Gleichzeitig werden die bisherigen pandemiebedingten Lieferketten-engpässe wieder abgebaut und der globale Energiemarkt ordnet sich neu. Russland wird zukünftig primär Asien beliefern und Europa seine Energie aus Nordamerika und dem Mittleren Osten beziehen.

Konjunkturseitig folgte in der Vergangenheit auf eine Phase mit mehreren Zinserhöhungen der US-Notenbank Fed wie in diesem Jahr häufig eine Rezession. Auch für 2022 erwarten Ökonomen führender Finanz- und Wirtschaftsforschungs-institute eine deutlich langsamere Erholung der globalen Konjunktur. Für das Jahr 2023 schätzen sie das Wachstum auf nur noch 2,5 %. Die sinkenden Rohstoffpreise, insbesondere die rückläufigen Preise für Industriemetalle, deuten ebenfalls auf eine sich abschwächende Weltkonjunktur hin: Führte die erhöhte Nachfrage nach Abklingen der Coronapandemie ab Herbst letzten Jahres noch zu einem starken Anstieg der Rohstoffpreise, und waren mit Beginn des Russland-Ukraine-Kriegs insbesondere die Preise für Energie und Weizen weiter gestiegen, waren die Rohstoffpreise in den letzten Monaten wieder gefallen.

Welche Perspektiven also bleiben für die Kapitalmärkte zwischen aktuell hoher Inflation und wahrscheinlicher Rezession? Die Konjunktur der meisten Industrienationen dürfte in den kommenden Quartalen in eine Rezession abgleiten. Im Falle einer deutlichen Abkühlung der globalen Konjunktur sind Investitionen in defensive Anlageklassen angezeigt. Darauf sind die Reimann Investors Vermögensmandate bereits vorbereitet, indem wir etwa die Aktienquote reduziert haben sowie verstärkt in defensive Aktien, liquide alternative Investments und Gold investieren. Da allerdings die Bewertungen von Aktien und insbesondere Anleihen in den letzten Monaten gefallen waren, erwarten wir in der längerfristigen Zukunft wieder deutlich höhere Aktienrenditen bzw. Zinsen bei Anleihen. Kritisch bleibt aus unserer Sicht, ob die Fed die US-Inflation in den Griff bekommen wird. Gelingt ihr das, gehen wir von einer Erholung am Aktienmarkt aus.